东吴纺服华利集团Q1越南疫情略有扰动

东吴纺服轻工团队：李婕/张潇/赵艺原（）/邹文婕

★投资要点★

公司公布年一季报：22Q1营收41.2亿元/yoy+11.4%（剔除汇率影响yoy+14.1%），归母净利润6.5亿元/yoy+12.4%（剔除汇率影响yoy+15.2%）。业绩略低于预期，主要由于2月疫情在越南北部蔓延、对越南工厂员工出勤情况造成一定影响。

核心客户维持高增，量价齐升促收入增长。

1）分客户看，22Q1前五大客户Nike/VF/Deckers/PUMA/UA贡献收入分别同比（剔除汇率影响）+23.1%/14.7%/12.8%/0.7%/53.2%，收入占比分别为38.51%/20.6%/15.74%/11.35%/5.45%，前五大客户贡献收入合计占比91.65%（较21年末持平）、合计收入同比+17.5%。其中Nike旗下包含Nike和Converse两个品牌，Converse同比持平、Nike单品牌同比增速超过40%；此外HOKA（Deckers旗下品牌）保持较高增速、22Q1收入同增40%-50%。

2）分量价看，22Q1成品鞋销量达万双/yoy+7.1%、估算单价同比+4%。22Q1销量环比21Q4的万双略有降低，主要由于2月越南北部疫情对员工出勤情况造成一定影响、同时新产能处爬坡期。从单价看，剔除汇率影响整体ASP同比约+6.8%、高于上年增幅（年ASP+4.5%），主要受益于核心客户产品结构升级。

毛利率下滑，净利率持平略升。

1）毛利率：22Q1同比-2.7pct至25.7%，主要由于2月越南疫情影响员工出勤、21H2新工厂产能爬坡，叠加会计政策调整（运输、包装费用从销售费用调至营业成本）等拉低毛利率，随3月员工出勤率恢复，预计全年毛利率好于Q1。

2）费用率：22Q1期间费用率同比-1.77pct至5.42%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-1/-0.06/-0.12/-0.58pct，主因前述会计政策调整。

3）所得税：22Q1所得税率同比-5.3pct至20.4%（因21Q1境外子公司分红导致21Q1所得税基数较高），公司预计22年所得税率保持20%-21%水平。

4）归母净利率：综合毛利率、费用率、所得税率变动，22Q1归母净利率同比+0.14pct至15.72%，盈利水平维持稳定。

短期疫情扰动不改全年业绩预期。2月越南疫情对22Q1业绩形成扰动，3月以来越南疫情好转，各工厂运营已恢复至春节前水平，公司预计Q1延误订单有望在后续季度补足。越南三个新工厂中的两个工厂产能有望在22年完全释放（21年底产量已达总产能80%左右），同时新工厂开设二期、产能有望在22H2爬坡提升。3月以来国内疫情影响有限，公司有60%-70%原材料由国内采购，目前运输关卡受到部分影响、但影响程度有限。

盈利预测与投资评级：公司为全球领先运动鞋专业制造商，22年2月越南疫情对产量和毛利率造成一定影响，但行业需求旺盛，随着疫情恢复、3月越南放开入境限制，后续生产有望弥补Q1缺口、全年目标有望达成。公司收入、采购都采用美元结算，汇率波动影响有限。我们维持预测22-24年归母净利润分别同比+26.8%/23.1%/18.9%，EPS分别为3.01/3.70/4.40元/股，对应PE分别23/19/16X，维持“买入”评级。

风险提示：海外疫情反复、产能扩张不及预期、大客户订单波动、部分限售股于/4/26解禁。

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