为什么全世界投资者都开始关注越南金融界

来源：嘉实财富

作者：嘉实财富研究与投资者回报中心谭华清

三、潜力巨大的越南

过去30年越南经济取得了明显增长，根据我们的分析，我们认为越南已经逐步摆脱农业社会开始进入工业社会。按照罗斯托的经济发展五阶段理论，目前越南更接近于“为起飞创造前提阶段”的中后期和“起飞阶段”早期。但是我们要警醒，并不是每一个处于起飞阶段早期的经济体都能够最终起飞。那我们接下来的问题是，越南经济未来还能继续增长吗？增长潜力有多大？我们认为，至少未来十年，越南有很大希望维持较高速度增长。

首先，越南的人口数量庞大并且人口结构年轻。图9表明，越南当前（最新数据为）的人口结构仍然年轻，占比最大的是20-29岁的年轻人口。这一特征和年的日本、年的韩国和年的中国以及年的中国台湾相近。

图9越南与部分经济体的人口结构对比

数据来源：WorldPopulationProspects（UnitedUnion）.

而且，越南的劳动力素质也比较高。图10对比了越南和部分经济体的劳动力素质。可以看到，越南的劳动力人口中完成中学的人口占比在东南亚其他经济体中相对较高。

图10越南等经济体不同教育经历的人口占比情况

来源：WorldBank.

其次，我们在前文提到越南的农业人口占比仍然很高。目前该占比相当于年左右的中国，年的韩国。

与此同时，人均GDP水平较低意味着越南的劳动者还有很强的改变现状的动力。从人均GDP水平来看，目前的越南相当于年前后的韩国和年前后的中国。根据中国和韩国以及亚洲四小虎的经验，在人均GDP在美元之后十年，经济仍然能维持较高增速。即使增长表现最差的印尼也在人均GDP达到美元之后十年维持4％左右的经济增长。

图11部分经济体在人均GDP在美元前后十年经济平均增速

数据来源：WorldBank.

人均GDP水平较低也意味着劳动成本较低。目前越南的劳动力成本在东南亚内部以及全球内部竞争都有优势。

图12越南等部分经济体的工资水平（美元，年）

来源：ILO，申万宏源。

目前越南政局稳定，在“革新开放”方面积极吸取包括中国在内的经济体发展经验。我们认为越南成为中高收入水平经济体应该是大概率的。如果以不同国家的人均GDP为未来越南的目标位置。在最保守情形下，如果以每年5％的速度增长，即使达到菲律宾目前的水平，越南也要至少增长9.2年。如果以每年7％的速度增长，达到菲律宾目前的水平，越南需要增长6.7年。在中性假设下，越南达到泰国的人均GDP水平，在相应的增长速度下，越南还能增长大约24年和18年。

图13越南在不同增长速度下要达到目标人均GDP水平所需年数

数据来源：作者基于WorldBank的数据整理得到。

三、面临不少挑战的越南

从世界经济历史来看，一个经济体取得持续稳定的中高速经济增长并不容易。因此，我们在展望越南的未来增长潜力的同时也要认识到，要实现这些潜力所面临的挑战。我们认为越南的挑战主要来自四个方面：（1）通胀的治理有待加强；（2）腐败仍然较为严重；（3）对外开放的节奏或许过快；（4）房价上涨过快。

01

通胀的治理有待加强

从图14可以看到，在年以前，越南经历过两次超过10％的通胀。这两次通胀对越南的货币，利率，以及外商投资都造成了负面影响。通胀的危害毋庸置疑。年以后，越南的通胀似乎得到了控制。但考虑到中国、韩国、中国台湾以及日本在工业化中后期都遇到了高通胀的考验的经验教训（图15），因此越南的投资者也要提前有所防范可能的通胀风险。通常经济进入工业化中后期，实体经济的融资需求十分旺盛，M2增速会快速抬高并对物价造成压力。

图14越南的通胀

数据来源：WIND，CEIC，Bloomberg.

图15东亚四大经济体的通胀历史

数据来源：CEIC，WIND.

如果越南继续沿着大规模吸引外资同时坚持出口导向战略的话，外汇储备有望迎来一段时期的快速攀升。在现行盯住美元的有管理的浮动汇率框架下，外汇储备的持续累积会对通胀也会形成压力。尽管如此，我们仍认为越南政府是有能力应对好这个挑战。国际社会积累了大量的对抗通胀的经验。只要越南的经济增长持续稳定，从图14可以看到，越南的通胀和外汇储备的增长是有明显正相关性的。因此，可以认为，越南的通胀更多的是来自外部压力而非来自内部财政失控。随着越南制造业产能的不断扩大，通胀整体有望得到合理控制。

02

腐败仍然较为严重

越南需要面临的另一大挑战来自内部。经常耳闻去过越南旅游的朋友在通过越南边检的时候，遭遇索贿的经历。如果没有成功，越南的边检官员还会为难旅客。下图是“国际透明（TransparencyInternational）”组织公布的年全球清廉指数的部分数据。我们把越南和中国、韩国以及部分东南亚国家相对比。目前来看，越南的腐败程度在这些经济体中是最高的。

图16越南和部分经济体的清廉指数

来源：国际透明（TransparencyInternational）。

从中国、韩国以及东南亚很多经济体的发展经验来看，经济发展的同时腐败总体上也会逐渐减少。这一点也可能会在越南发生。与此同时，对于越南执政党而言，通过实行较大的差额选举或许有助于进一步减少腐败。

03

对外开放的节奏或许过快

越南经济发展的另一大挑战是对外开放节奏过快带来的潜在风险。虽然越南的“革新开放”比中国晚了近十年，但是越南的开放节奏是要快于中国的。越南年对原先的《外商投资法》进行了修订。修订后的《外商投资法》允许外商在越南建立独资企业。而中国实现这一条是在年。

与此同时，越南已经决定加入TPP。而众所周知，TPP在国有企业、对外开放，以及劳动标准和环保标准等维度都提出了比WTO更高的要求。对于一个刚刚进入工业化的经济体而言，加入TPP会带来包括提高用工成本等负面冲击。后续影响也应值得

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